India: ¿Qué depararán las elecciones?

Los inversores observan con atención si Modi y su alianza serán capaces de conservar la mayoría absoluta en el Parlamento. Aunque una victoria ajustada permitiría dar continuidad a la política de inversión pública en infraestructuras y reavivar el ciclo de inversión privada, una amplia mayoría es importante para sacar adelante reformas estructurales difíciles, en particular la aplicación de la reforma laboral. Esto es crucial, ya que India necesita crear más puestos de trabajo para aprovechar el dividendo demográfico. Se espera que la proporción de población en edad de trabajar alcance su punto máximo hacia el final del mandato del próximo gobierno. Un mayor potencial de crecimiento como resultado de las reformas estructurales crearía espacio fiscal para que la India continúe con su agenda de inversión pública a medio plazo sin poner en peligro su dinámica de deuda pública.

Las elecciones generales de la India están en marcha desde hace un par de semanas. Las encuestas a pie de urna y los resultados definitivos se conocerán los días 1 y 4 de junio, respectivamente. El mercado financiero ha comenzado a inquietarse en el último mes, como indica la subida del índice VIX de la India (Gráfico 1). Esto es probablemente el resultado de cómo los participantes del mercado calibran si el primer ministro Modi y su Alianza Democrática Nacional (NDA, por sus siglas en inglés) serán capaces de obtener 400 escaños como se habían propuesto. En las elecciones de 2019, el partido de Modi, el Bharatiya Janata Party (BJP), obtuvo 303 de los 543 escaños de la Lok Sabha. La NDA obtuvo entonces 353 escaños. La capacidad del BJP-NDA para mantener la mayoría absoluta en el Parlamento es objeto de una estrecha vigilancia. Conseguir una amplia mayoría es importante sobre todo para impulsar reformas estructurales difíciles, en particular la reforma laboral.

Gráfico 1: Aumento de la volatilidad de los mercados financieros en vísperas de las elecciones

Fuente: Bloomberg, Banco J. Safra Sarasin, 27.05.2024

Gráfico 2: Las expectativas corporativas están casi en máximos históricos

Fuente: Macrobond, Banco J. Safra Sarasin, 27.05.2024

Las elecciones se celebran en el contexto de una economía fuerte y estable. La producción industrial ha sorprendido recientemente al alza y las expectativas corporativas están casi en máximos históricos (Gráfico 2). La inflación ha vuelto al objetivo, y el Banco de la Reserva de la India ha mantenido estable la rupia al tiempo que reconstruía sus reservas de divisas. Sin embargo, el crecimiento sigue siendo desigual, con el consumo muy por detrás de la inversión y la privada por detrás de la pública. Nos centramos ahora en el mercado laboral, una de las cuestiones electorales más importantes.

La (ya baja) tasa de participación de población activa de la India no ha recuperado el nivel anterior a la Guerra de Corea. La última cifra de 2023 muestra unas tasas de participación de la población activa urbana y rural del 39% y el 40%, respectivamente. En el mismo periodo, la población en edad de trabajar ha aumentado en 54 millones de personas. Las tasas de participación han ido cayendo desde el 44% y el 46% de los primeros días del primer mandato de Modi. Es evidente que el fuerte crecimiento de la India no ha generado suficientes puestos de trabajo.

La tasa de urbanización de India sigue siendo sólo del 36%, por lo que los resultados del sector agrícola siguen siendo importantes para el bienestar de la mayoría de la población. La débil producción agrícola debida a la mala temporada de monzones inducida por el fenómeno meteorológico El Niño ha ejercido presión sobre el consumo rural en la temporada 2023/24. Los salarios rurales (tanto agrícolas como no agrícolas) crecieron entre un 5% y un 7% interanual en los últimos 12 meses, lo que implica un crecimiento casi nulo del poder adquisitivo real, dada la inflación media de alrededor del 5%. A los trabajadores urbanos les ha ido mejor, ya que los costes de personal de las compañías que cotizan en bolsa han crecido entre un 10 y un 15% en los sectores manufacturero y de servicios no informáticos en 2023. El crecimiento de los costes de personal de los servicios de TI se ha ralentizado más recientemente tras un rápido aumento de alrededor del 20% en 2021-22, cuando despegaron las exportaciones de servicios de Tecnologías de la Información. La prosperidad de los trabajadores urbanos con estudios ha impulsado el consumo de gama alta. Un ejemplo es el mercado inmobiliario, donde la demanda de viviendas más grandes y caras ha superado a las más asequibles. India es uno de los países que deberían beneficiarse de la diversificación de las cadenas de suministro manufacturero de las multinacionales (la llamada China+1). Las recientes inversiones extranjeras directas (IED) en el sector de las telecomunicaciones y la electrónica ya han contribuido a las exportaciones y están creciendo rápidamente (Gráfico 3). Aun, sólo representan alrededor del 4% de las exportaciones totales. La inversión extranjera así directa total en la India es ahora menor que a finales de la década de 2010 (esto se debe en parte al ciclo mundial de tipos de interés) y la cuota de la industria manufacturera en realidad ha disminuido a lo largo de los años (Gráfico 4).

Gráfico 3: Las exportaciones de electrónica, en rápido crecimiento, siguen siendo relativamente pequeñas

Fuente: Macrobond, Banco J. Safra Sarasin, 27.05.2024

Gráfico 4: La cuota de la industria manufacturera ha disminuido con el tiempo

Fuente: Macrobond, Banco J. Safra Sarasin, 27.05.2024

Con el tiempo, la industria manufacturera india también se ha vuelto más intensiva en capital. Por ejemplo, la proporción de textiles, prendas de vestir y productos de cuero, un excelente ejemplo de una industria manufacturera intensiva en mano de obra ha disminuido del 14% en 2013 al 11% del valor añadido manufacturero total en 2022. Al mismo tiempo, la cuota de la fabricación de maquinaria y equipos se ha mantenido en torno al 20% durante los últimos 10 años. El reciente énfasis del Gobierno indio en atraer más inversión en semiconductores sugiere que esta tendencia puede continuar en detrimento de la creación masiva de empleo.

La tendencia de la industria manufacturera india, tal y como se ha comentado anteriormente, está bien documentada. La mayoría de los estudios han señalado la rigidez de la normativa laboral como culpable de la caída de la cuota de fabricación intensiva en mano de obra y de la mala asignación de recursos en el sector manufacturero. Un estudio del FMI, por ejemplo, muestra que los Estados con más progresos en las reformas del mercado laboral tienden a tener un menor grado de mala asignación de recursos en el sector manufacturero. No es de extrañar que la aplicación de las reformas laborales siga ocupando un lugar destacado en la agenda de Modi después de que el Parlamento le diera el visto bueno en 2020.

Una victoria más ajustada de Modi y el BJP-NDA aún daría continuidad a la política de inversión pública y reactivaría la inversión privada. Una vez superada la incertidumbre electoral, seguimos esperando que se inicie un ciclo de capex privado. En cuanto a la inversión pública, si no mejora el potencial de crecimiento, empezarán a aparecer las restricciones fiscales. Se supone que la deuda pública de la India se estabilizará, con una tasa de crecimiento del 6,5% y una consolidación fiscal de 2 puntos porcentuales en los próximos 5 años (Gráfico 5). Aunque la India se beneficia de unos ingresos boyantes y de la contribución del Banco de Reserva de la India en este ejercicio fiscal, el aumento de los ingresos a medio plazo exigirá más esfuerzos y la necesidad de consolidación podría limitar la medida en que el Gobierno podría gastar en inversión en infraestructuras.

Se prevé que la proporción de población en edad de trabajar en la India alcance su punto máximo en torno a 2030, que es cuando finaliza el mandato del próximo gobierno (Gráfico 6). Esto hace que la agenda de la reforma laboral sea aún más apremiante hoy en día para que India pueda cosechar los beneficios de su cambio demográfico.

Gráfico 5: La deuda se estabilizará con una mayor consolidación fiscal

Fuente: Macrobond, Banco J. Safra Sarasin, 27.05.2024

Gráfico 6: La proporción de población en edad de trabajar alcanzará su máximo en 2030