Las elecciones en EE. UU. desde la perspectiva de un inversor europeo

El resultado de las elecciones estadounidenses de noviembre podría tener importantes repercusiones para los inversores europeos y globales. Tras el debate, su naturaleza sigue sin estar clara, dada la ajustada contienda y la posibilidad de que se produzcan nuevos giros dramáticos en la suerte de ambos partidos. Por otra parte, el impacto real del resultado podría ser muy diferente dependiendo de si los comicios de noviembre se saldan con un gobierno dividido o con una victoria absoluta de uno de los dos partidos, Demócrata o Republicano, que asumiría el control total de la presidencia y el poder legislativo. 

Para los inversores, las consecuencias más relevantes están relacionadas con el comercio y la política exterior, así como con los cambios en la política fiscal y monetaria, que podrían influir en la inflación, las expectativas de tipos y el dólar estadounidense. A continuación, detallo las áreas que los inversores europeos deberían, en mi opinión, vigilar de cerca.

Política comercial

Aunque ambos candidatos aplicarían algún tipo de restricción a la política comercial, las declaraciones de Trump sugieren que, de ser elegido, intentaría elevar los aranceles, posiblemente en un 10% de forma generalizada y hasta un 60% para las importaciones procedentes de China. La política comercial y de defensa se volvería probablemente más impredecible. 

¿Cuáles serían las consecuencias para los inversores europeos? En primer lugar, creo que esta situación podría tener un impacto exageradamente negativo en las economías europeas, sobre todo en una Alemania que ya se enfrenta a dificultades y que cuenta con un importante superávit comercial bilateral con EE. UU. equivalente a cerca del 10% de sus exportaciones1. Es probable que la disposición de Trump a imponer aranceles represente un nuevo desafío para el modelo alemán centrado en el sector industrial, lo que, en última instancia, podría aumentar la brecha entre Alemania y la periferia de Europa, menos dependiente de las exportaciones. Asimismo, podría acentuar el creciente distanciamiento entre los sectores industrial y de servicios a medida que estos efectos se materialicen, lo que aumentaría las divergencias dentro de la zona euro. El sector industrial actuaría como un lastre constante para el crecimiento, creando una economía de dos velocidades. 

En segundo lugar, aunque los aranceles a la exportación también afectarían a los mercados de renta variable europeos, el impacto directo de las restricciones a la exportación sería más limitado. Esto se debe a que, si bien las empresas europeas obtienen alrededor de una cuarta parte de sus ingresos en EE. UU., el porcentaje que corresponde a exportaciones directas de bienes es mucho menor, ya que parte de la producción se realiza en EE. UU. y una porción de esos ingresos proviene de los servicios. En conjunto, el mayor riesgo para los mercados de renta variable podría ser el impacto indirecto derivado de una desaceleración del crecimiento económico nacional por la contracción del comercio, más que un impacto directo sobre los beneficios empresariales en el extranjero. 

En tercer lugar, es probable que tanto Trump como Harris continúen promoviendo industrias nacionales clave para la competencia estratégica, como la IA, los semiconductores avanzados y la tecnología ambiental. Esto significa que las importaciones a EE. UU. en estos sectores, junto con áreas que están bajo un fuerte proteccionismo, como la cadena de suministro de automóviles y las subvenciones a las energías limpias, seguirían siendo vulnerables. 

Consecuencias para los inversores

En general, estoy convencido de que las políticas de ambos candidatos podrían contribuir a una mayor fragmentación del comercio global. ¿Reaccionaría Europa en represalia? Aunque no esperamos que la Unión Europea imponga restricciones al comercio por iniciativa propia, es posible que actúe en represalia con medidas contra sectores concretos o incluso que aplique un impuesto sobre los servicios digitales a las empresas estadounidenses.

En mi opinión, la principal consecuencia económica de los aranceles es que podrían avivar la inflación a corto plazo debido al ajuste de precios, así como lastrar la demanda y el crecimiento a medio plazo. Según un informe de Tax Foundation, los aranceles que propone Trump podrían ascender a un total aproximado de 524.000 millones de dólares y reducir el PIB anual de EE. UU. a largo plazo en un 0,8%. Sin embargo, si Harris gana las elecciones y continúa con el programa de Biden en materia de comercio, el impacto económico sería menos acusado. 

Política fiscal

Con independencia de quién gane, el déficit fiscal de EE. UU. aumentará considerablemente. Según las previsiones de la Oficina de Presupuesto del Congreso de EE. UU. (CBO), la deuda en relación con el PIB pasará del 99% en junio de 2024 al 122% en junio de 2034. Esta cifra sirve solo a modo de referencia, ya que no contempla las medidas concretas planteadas por los candidatos. 

Según las estimaciones de nuestro equipo macroeconómico, con las propuestas de Trump, el déficit acumulado podría aumentar entre 2 y 4 billones de dólares durante la próxima década. En contraste, bajo una administración de Harris, el incremento del déficit estaría entre 1 y 2 billones de dólares, siempre y cuando Harris mantenga en líneas generales el plan de Biden con algunas modificaciones. 

Las nuevas políticas de aumento del déficit se aplicarían en un contexto fiscal radicalmente distinto al de aquellas que Trump promulgó en 2016. Los datos de la CBO indican que, desde entonces, la relación deuda/PIB ha aumentado cerca de un 25% tanto con Trump como con Biden al frente del Gobierno. En los últimos tiempos, EE. UU. ha visto cómo los déficits fiscales se ampliaban por encima de la tendencia en periodos de crecimiento, es decir, la política fiscal ha sido procíclica, y existe el riesgo de que esta situación continúe.

Sin embargo, es preciso señalar que el resultado de las elecciones al Congreso será especialmente crítico para la política fiscal. Los presidentes suelen tener bastante libertad en temas relacionados con aranceles e inmigración que no requieren la aprobación del Congreso, por lo que la política fiscal es el gran factor oscilante que depende del resultado del Congreso. Un Congreso dividido puede reducir notablemente el alcance de la mayoría de las propuestas políticas, aunque este escenario también sería arriesgado en un periodo en el que algunos de los recortes fiscales de la Ley de Recortes de Impuestos y Empleos vencen automáticamente. No prorrogar estos recortes conllevaría un aumento de impuestos para los ciudadanos y supondría un lastre fiscal. A lo largo de la historia, el mercado de bonos ha mostrado su preferencia por un Congreso dividido. Este escenario permite contener en mayor medida las presiones sobre la inflación y los tipos derivadas de la implementación de algunas de las medidas fiscales más extremas propuestas. 

Consecuencias para los inversores

Una mayor expansión fiscal podría aumentar la preocupación por la sostenibilidad de la deuda entre los inversores europeos e internacionales. Sin embargo, preveo que su impacto más tangible se palpará a través de la política monetaria estadounidense, la cual, a su vez, influirá en la política monetaria europea y global. 

Política monetaria

Si Harris gana, preveo que la situación respecto a la Reserva Federal (Fed) y la política monetaria se mantendrá sin cambios. Un segundo mandato de Trump probablemente conllevaría una política monetaria más impredecible, con una posible tendencia hacia tipos más elevados. 

Además, Trump ha propuesto imponer límites políticos a la Fed y a su capacidad para fijar los tipos, aunque estas iniciativas se enfrentarían a importantes obstáculos antes de llegar a buen puerto. No obstante, cualquier intento de debilitar la independencia de la Fed podría ser perjudicial, incluso si su aplicación resulta poco probable.

Más consecuencias para los inversores

Una política fiscal más expansiva implicaría un aumento en el tipo real y la inflación de equilibrio, lo que podría traducirse en un incremento en los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años. Además, es probable que la curva de tipos se acentúe. El dólar estadounidense suele fluctuar en función de los cambios en el impulso relativo del crecimiento y en los diferenciales de tipos de interés a favor de Estados Unidos. El impacto para los inversores europeos podría ser doble: por un lado, podría limitar la capacidad de los bancos centrales europeos para distanciarse de las políticas de EE. UU.; por el otro, podría ser una fuente adicional de tensiones, ya que un nuevo fortalecimiento del dólar podría impulsar las exportaciones europeas a EE. UU. (parcialmente compensadas por posibles aranceles), al mismo tiempo que atraería el ahorro europeo hacia los mercados de capitales estadounidenses.

¿A qué otros factores estamos atentos?

Existen otras áreas que podrían tener repercusiones en los mercados de renta variable estadounidenses. La inmigración es un claro punto de inflexión, ya que una inmigración neta mucho más baja —incluso negativa— podría presionar al alza los salarios en un mercado laboral tensionado, lo que provocaría una inflación inducida por la oferta. Esta situación se acentuaría con una presidencia de Trump. Por otra parte, nuestros analistas sectoriales anticipan que un Gobierno de Trump conllevaría una relajación regulatoria en los sectores de la sanidad, la energía y las fusiones y adquisiciones, lo que sería positivo en términos netos para estos sectores en particular y para el mercado de renta variable en general, al menos a corto plazo. Las crecientes divergencias en materia de regulación y costes energéticos también beneficiarían a las empresas estadounidenses frente a las europeas (además de los recortes en el impuesto de sociedades ya aprobados), lo que daría lugar tanto a un mejor desempeño de EE. UU. como a una ampliación de la rentabilidad hacia los valores rezagados, como los de pequeña capitalización. 

Conclusión

Para nosotros como equipo, estas elecciones son trascendentales pero muy impredecibles, con una amplia gama de posibles resultados que dificultan enormemente el posicionamiento de las carteras. En su lugar, nos centramos en el panorama económico general para los próximos 12 meses, que consideramos en gran medida favorable. Aunque esperamos cierta volatilidad a medida que el mercado asuma los cambios en materia electoral y las perspectivas de crecimiento y de tipos, mantenemos una visión positiva respecto a los fundamentales macro y de beneficios empresariales. Asimismo, creemos que el descenso de la inflación concede cierto margen de maniobra a los bancos centrales. El mercado de tipos probablemente es el más sensible a los cambios en las probabilidades electorales, especialmente si aumentan las posibilidades de una victoria republicana. Desde la perspectiva de los inversores europeos, estamos muy atentos a la evolución del comercio y la política exterior, así como a los efectos de las políticas fiscales y otras políticas nacionales en la trayectoria de los tipos de interés y la divisa estadounidenses.