Scope eleva el rating a largo plazo de España a A y mejora la perspectiva a Estable

Scope Ratings (Scope) ha mejorado las calificaciones de emisor a largo plazo y de deuda senior no garantizada en moneda local y extranjera de España a A desde A- y ha revisado las perspectivas a Estables desde Positivas. Además, Scope ha confirmado las calificaciones de emisor a corto plazo de España en S-1 en moneda local y extranjera, con Perspectivas Estables.

El fortalecimiento de la sostenibilidad económica y la consolidación fiscal sostenida impulsan la mejora. El elevado desempleo, las presiones presupuestarias estructurales relacionadas con el envejecimiento de la población y una deuda pública todavía elevada constituyen limitaciones.

La mejora de la calificación crediticia a largo plazo de España refleja los siguientes factores:

• Fortalecimiento de la resistencia y sostenibilidad económica. El sólido crecimiento del PIB de España está impulsado por una mayor diversificación económica y tendencias positivas del mercado laboral, que son el resultado de reformas anteriores y de flujos migratorios netos positivos. Además, el uso efectivo por parte de España de los sustanciales fondos Próxima Generación de la UE ha mejorado su sostenibilidad económica, posicionando al país favorablemente frente a sus comparables y contribuyendo a unas sólidas perspectivas de crecimiento a largo plazo.
• Consolidación fiscal sostenida, impulsada por una dinámica de ingresos robusta y un crecimiento controlado del gasto, con la eliminación gradual de las medidas relacionadas con la energía. Estos factores apoyan la mejora constante del saldo primario, que Scope espera que se equilibre para 2025, compensando el moderado aumento de los gastos por intereses. La estrategia del Gobierno central permite a los gobiernos regionales mantener sus posiciones fiscales sin mayores restricciones, apoyando la estabilidad fiscal general y la implementación de políticas. Además, es probable que el reciente cambio del gobierno de Cataluña hacia una mayor alineación con las políticas nacionales reduzca las incertidumbres fiscales.

Principales factores impulsores de la calificación

• Primer impulsor de la mejora: mayor resistencia y sostenibilidad económica

Scope espera que la dinámica economía española, impulsada por los servicios, supere el crecimiento de las principales economías europeas en los próximos dos años, con mejoras previstas en la posición exterior. A pesar de los retos económicos globales, la economía española ha demostrado resistencia, alcanzando un sólido crecimiento del PIB del 2,5% en 2023, superando significativamente el crecimiento del 0,5% de la eurozona. Scope ha revisado al alza su previsión de crecimiento del PIB para España en 2024 del 1,9% al 2,4%, tras una contribución mayor de lo esperado de la exportación neta y un consumo privado robusto en la primera mitad del año. Para 2025, Scope prevé un crecimiento ligeramente inferior, en torno al 2,2%, debido principalmente a los ajustes fiscales previstos, aunque seguirá superando a sus homólogos de la eurozona. El crecimiento está impulsado por el aumento del consumo de los hogares, respaldado por el repunte de los salarios reales, la creación de empleo y el crecimiento demográfico. También se espera que aumente la inversión, que se mantiene por debajo de su nivel anterior a la pandemia, impulsada por el programa NGEU (Próxima Generación EU, por sus siglas en inglés) y una relajación gradual de las condiciones de financiación. Se espera que la demanda exterior neta contribuya positivamente al crecimiento del PIB en 2024, pero es probable que este impacto se neutralice en 2025, ya que se prevé que las importaciones superen a las exportaciones debido a la fuerte inversión interna y al moderado crecimiento de los principales socios comerciales de España en la eurozona. Se prevé una disminución de la inflación general, con tasas medias anuales que caerán hasta el 3% en 2024 y el 2,3% en 2025.

Las perspectivas de crecimiento a medio plazo se benefician de las mejoras estructurales de la económica del país y de la fuerte dinámica del mercado laboral, con importantes contribuciones de los flujos migratorios netos positivos y de las reformas del mercado laboral que han aumentado las tasas de participación y mejorado la calidad del empleo. Las reformas del mercado laboral que promueven los contratos indefinidos y las iniciativas de formación han generado un crecimiento significativo del empleo en sectores de alto valor. Además, el aumento de la producción y del empleo se ha visto impulsado por sectores emergentes de mayor valor añadido, como las telecomunicaciones y la fabricación avanzada. Este dinamismo también se refleja en las importantes ganancias de competitividad exterior logradas en las exportaciones de servicios no turísticos en los últimos años, como ha destacado recientemente el FMI. Estas tendencias deberían respaldar nuevas mejoras de la resistencia económica y la productividad laboral del país.

Además, las considerables entradas de fondos de la UE, en particular para inversiones en infraestructuras y energía verde, respaldan aún más las perspectivas de crecimiento a medio plazo de España. La utilización de fondos Próxima Generación de la UE ha cobrado impulso, apoyando el crecimiento de la inversión. Los fondos asignados a España en el marco de su Plan de Recuperación y Resiliencia ascienden a 79.900 millones de euros en subvenciones (junto con 83.200 millones disponibles en préstamos, por un importe total equivalente al 11,5 % del PIB de 2023), 48.000 millones de los cuales se habían desembolsado a finales de julio de 2024. La ejecución completa y puntual de los fondos de la UE es clave para mantener el impulso de la inversión y las perspectivas de crecimiento de España.

Por último, la mayor sostenibilidad de la economía española se refleja en la pronunciada mejora de la posición exterior del país en los últimos años. La balanza por cuenta corriente registró un superávit medio anual del 1,8% en los diez años transcurridos hasta 2023, lo que supone una mejora significativa frente al déficit medio del 4,8% registrado en la década anterior. Tras moderarse hasta el 0,6% en 2022, en un contexto de debilidad de la demanda exterior y aumento de las importaciones nominales de materias primas, el superávit por cuenta corriente mejoró hasta el 2,6% el año pasado. Los superávits constantes han llevado a una reducción significativa de las vulnerabilidades externas en los últimos años, con una mejora de la posición de inversión internacional neta hasta el -53% del PIB a finales de 2023, desde el -96% a finales de 2014.

• Segundo impulor de la mejora: consolidación fiscal sostenida

La consolidación fiscal de España se ve reforzada por el fuerte crecimiento del PIB nominal, el aumento constante de los ingresos impulsado por la expansión de las cotizaciones a la Seguridad Social y el crecimiento controlado del gasto. Esto ha llevado a una mejora del saldo presupuestario, con una reducción del déficit prevista por Scope del 3,6% del PIB en 2023 al 3,0% en 2024. La supresión de las medidas temporales de la crisis energética y unos resultados presupuestarios mejores de lo previsto en 2023 han apoyado aún más esta trayectoria fiscal positiva. Aunque se prevé un aumento de los gastos por intereses, se espera que las reformas estructurales, como una mayor regularización de la economía sumergida y la reducción de la evasión fiscal, apoyen el crecimiento de los ingresos. Estas medidas deberían contribuir a equilibrar las cuentas primarias y alinear el déficit presupuestario con el objetivo de estabilidad revisado del Gobierno de un déficit fiscal del 2,5% del PIB para 2025, frente al objetivo anterior del 2,7%.

A medio plazo, Scope prevé una reducción sostenida del déficit público hasta el 2,0% en 2026 y el 1,8% en 2027, a pesar de los aumentos moderados del gasto en pensiones e intereses. La próxima consolidación fiscal será impulsada en gran medida por el Gobierno central, más que por los gobiernos regionales. Este planteamiento permite a los gobiernos regionales y locales mantener sus actuales saldos presupuestarios agregados sin que sea necesario un mayor ajuste fiscal por su parte. Esta estrategia pretende garantizar que las entidades subsoberanas conserven la flexibilidad necesaria para gestionar sus finanzas de forma eficaz, apoyando la estabilidad fiscal general en los distintos niveles de gobierno. El límite de gasto a nivel de las Administraciones Públicas, confirmado en julio de 2024, garantiza que este año no puedan introducirse medidas de gasto adicionales a menos que se cubran reasignando las dotaciones presupuestarias existentes.

Además, el cambio de gobierno en Cataluña, que aporta aproximadamente el 19% del PIB español, supone el paso de una administración independentista a otra más alineada con las políticas nacionales. Es probable que esto aumente la cooperación entre los gobiernos regional y central y, por tanto, favorezca la aplicación de las políticas. Este realineamiento político debería reducir las incertidumbres económicas y fiscales anteriormente asociadas a los partidos que apoyan el movimiento independentista de Cataluña.

Sobre esta base, Scope espera que la deuda pública en relación con el PIB mantenga una tendencia gradual a la baja en los próximos años, disminuyendo del 105,2% a finales de 2024 al 103,2% a finales de 2025, y a alrededor del 98% en 2029. Esta trayectoria se sustenta en unas expectativas de superávit primario moderado pero constante y un crecimiento nominal favorable, que deberían compensar el aumento previsto de los gastos de intereses. Este último debería ser gradual, reflejando la capacidad de las autoridades españolas para acceder a los mercados de capitales con unos costes de financiación aun relativamente moderados y un vencimiento medio largo (7,9 años en julio de 2024).

Retos para la calificación: modesta productividad, elevado desempleo, presiones presupuestarias estructurales, elevada deuda pública

Los retos para el rating de España incluyen:

1. Una productividad modesta y un desempleo elevado; 
2. Presiones presupuestarias derivadas de tendencias de gasto a largo plazo, especialmente de la dinámica de envejecimiento; 
3. Niveles de deuda pública aún elevados.

En primer lugar, los niveles relativamente bajos de productividad y renta per cápita de España, combinados con un desempleo estructural persistentemente elevado, ponen de relieve la necesidad permanente de adoptar medidas políticas para sostener el crecimiento económico a largo plazo. A pesar de las recientes mejoras, la productividad de España sigue siendo moderada en comparación con sus homólogos de la eurozona, con una producción por persona empleada de aproximadamente el 81% de la media de la zona euro en 2023. Entre los retos persistentes para el crecimiento de la productividad se encuentran los niveles moderados de inversión empresarial y la fragmentación del mercado nacional, como ha destacado recientemente la Comisión Europea. Además, a pesar de los significativos aumentos del empleo en los últimos años, la tasa de desempleo de España sigue siendo la más alta de la UE, con un 11,5% (ajustado estacionalmente) en junio de 2024, significativamente por encima de la media de la UE del 6,0%.

En segundo lugar, las perspectivas presupuestarias de España se ven afectadas por presiones a largo plazo sobre el gasto, que pueden requerir nuevos ajustes presupuestarios. Se prevé que los gastos relacionados con el envejecimiento de la población aumenten de forma constante en los próximos años, hasta alcanzar el 25,1% del PIB en 2030 (1,1 puntos porcentuales más que en 2022, frente a un aumento de 0,2 puntos porcentuales en el conjunto de la UE). Scope señala que los gastos de defensa de España, estimados en el 1,3% del PIB en 2024, se mantienen muy por debajo de la directriz del 2,0% de la OTAN, lo que podría añadir presiones presupuestarias en un contexto de incertidumbre geopolítica sostenida. Además, la dinámica fiscal entre el Gobierno central y las administraciones autonómicas, que depende de los acuerdos con las autoridades regionales, también podría influir en los resultados fiscales globales a medio plazo. Este factor se acentuará después de 2027, ya que los objetivos de estabilidad para las administraciones regionales durante el período 2025-2027 no prevén una mayor consolidación fiscal en conjunto.

Por último, con una deuda pública del 107,7% del PIB en 2023, el elevado endeudamiento de España sigue siendo una preocupación crediticia crítica, con una disminución gradual prevista para volver a los niveles anteriores a la pandemia sólo en 2029. La elevada deuda pública, en un contexto de tipos de interés aún elevados y creciente presión sobre el gasto, limita el margen presupuestario de las autoridades españolas y su capacidad para hacer frente eficazmente a posibles perturbaciones.

Perspectivas y factores de ajuste de la calificación

La perspectiva estable refleja la opinión de Scope de que los riesgos para las calificaciones están equilibrados en los próximos 12 a 18 meses.

Los escenarios que mejorarían las calificaciones a largo plazo y las perspectivas son los siguientes (individual o colectivamente):

1. Una notable mejora de la competitividad exterior que se traduzca en una posición exterior más fuerte.
2. Firme trayectoria descendente de la deuda pública en relación con el PIB.
3. Crecimiento económico sostenido, impulsado, por ejemplo, por la mejora de los mercados laborales y la diversificación hacia sectores emergentes.

Los escenarios que deteriorarían las calificaciones a largo plazo y las perspectivas son los siguientes (individual o colectivamente):

1. Debilitamiento del crecimiento económico o de las finanzas públicas, invirtiendo la trayectoria descendente de la deuda en relación con el PIB.
2. Mayor riesgo político interno, deteriorando materialmente las condiciones económicas y las finanzas públicas de España.