Asignación de activos: La teoría del ciclo austriaco sobre los mercados

Este artículo ha sido escrito por Jose Basagoiti, gestor profesional de carteras

 

Simplificando el ciclo económico, podemos distinguir claramente dos fases, la de auge o boom artificial y la de estancamiento y recesión. En función de la misma, habrá activos que funcionen bien y otros que funcionen mal. Vamos a tratar de analizarlo en detalle.

 En primer lugar, para entender el ciclo económico, debemos saber que es mucho más peligrosa la etapa de auge artificial que la de recesión. En las crisis, los factores productivos se reajustan, las malas inversiones se purgan y nuevas oportunidades florecen. Además, los políticos tienen que ajustar el gasto y controlar las cuentas. Es un entorno doloroso pero sano.

Sin embargo, es en la fase de boom cuando todo se desequilibra. Los bancos centrales manipulan el tipo de interés a la baja permitiendo que el sector bancario financie proyectos alocados. Asimismo, el dinero barato permite sobrevivir a empresas de muy baja rentabilidad, zombificando la economía. La distribución de factores (finitos) en épocas de expansión crediticia y auge artificial es siempre ineficiente.

Esta distorsión se ilustra muy bien en la crisis inmobiliaria del año 2008, que en España se extendió prácticamente hasta el año 2018. La manipulación de tipos hizo que los agentes se embarcaran en proyectos ambiciosos de bienes raíces ya que, inicialmente, era batir generar rentabilidad que batiera el coste del interés de la deuda. El dinero caía del cielo y el negocio parecía seguro, siempre y cuando se mantuviera la demanda. Los empresarios emprendían a ciegas ya que se estaba controlando el precio más importante del mercado, la tasa de interés.

¿Qué demanda era sostenible y cual no? Daba igual, a pesar de las fluctuaciones en la demanda, la oferta parecía estar colateralizada por bienes -inmuebles- estables. Se construyeron así proyectos que nadie quería, se llevó a un millón de trabajadores a un sector burbujístico, se inmovilizaron toneladas de cemento, metales, maquinas… y se construyó un sector servicios -bares, restaurantes, ocio, comercio, etc- que sólo era sostenible gracias al boom de la construcción.

Cuando la renta disponible de las familias disminuyó, los bancos cerraron el grifo del crédito y las tasas subieron, la demanda de inmuebles se desplomó junto con el precio de los mismos. Millones y millones de deudas empezaron a ser problemáticas y como los activos de uno son los pasivos de otro, la burbuja salpicó al sector financiero. La economía real estaba quebrada pero los mercados ya habían descontado parte del escenario con importantes caídas. La bolsa en cierto modo es contra cíclica.

Al fin y al cabo, el falso boom descoordinaba el ahorro y la inversión y eso se acaba reflejando en la curva de tipos. Cuando se invierte la misma, podemos empezar a temblar, sobre todo el tipo a 1 años sobre el tipo a 10 años. Esta señal ha precedido prácticamente todas las recesiones de los últimos 50 años.

Esta es una señal adelantada, al igual que lo son los PMIs, los ciclos de inventarios, el baltic dry index, las ventas minoristas y la liquidez de mercado. Es importante seguir indicadores adelantados y no atrasados, como el PIB o el empleo, ya que, como explico, los mercados descuentan flujos futuros, es decir, se mueven por expectativas.

Entendiendo esto y el impacto del ciclo en la economía real, vamos a tratar de analizar qué activos funcionan mejor en cada entorno.

En el proceso inicial de auge, es interesante llevar bonos y sobre todo renta variable. Cuando detectamos exceso de deuda y sobrecalentamiento de la economía, las materias primas suelen funcionar muy bien, ya que suelen dispararse tensiones inflacionistas. Es momento de ir liquidando bolsa y deuda. En el clima del auge, cuando el optimismo es total, es momento de estar fuera en liquidez para aprovechar futuras compras tácticas. Hay que evitar a toda costa activos de riesgo. A esto se le llama inversión contrarían.

Una vez llega la recesión, vuelta a empezar con el ciclo. En el momento de mayor pesimismo, momento de empezar a ponderar riesgo en la cartera.

Imagen 1 Ciclo económico y asignación de activos, fuente TradingPRO.

Desde una perspectiva histórica, los activos reales -metales o vivienda- suelen rendir bien en las fases avanzadas del ciclo; sin embargo, esa relación se ha vuelto menos estable en los últimos periodos. Dicho esto, todavía consideramos los activos reales como una cobertura efectiva del riesgo de cola contra la inflación al alza, contra la represión financiera y también como elemento diversificador de la cartera

Profundizando en el ciclo

Si buceamos en el ciclo monetario, podemos añadir dos fases más al ciclo antes presentado y perfectamente estudiado por la escuela austriaca de economía.

• Prosperidad: Un periodo en el que los estándares de vida suben, la economía crece y hay facilidad de crédito. El activo más potente para estos tiempos son las acciones, cuyo valor aumenta a tasas mayores a las del crecimiento real de la economía, pero los bonos de largo plazo también se revalúan ante la caída de los tipos de interés.
• Inflación: Es una fase donde el poder adquisitivo de la moneda se reduce o dicho de otra forma, donde los precios de los bienes y servicios, expresados en divisa, suben de precio. Ante la pérdida de valor del dinero de papel, el oro y commodities son los valores refugio por excelencia.
• Escasez de dinero o deflación crediticia: El grifo del crédito se cierra y se reduce la cantidad de dinero en circulación -M2-. En una economía que funciona con deuda, esta dinámica suele desembocar en recesión económica. Entorno de desapalancamiento y donde ponderar la liquidez o activos monetarios.
• Recesión o depresión: Aparecen impagos y quiebras. El sector financiero, principal acreedor de la economía, tiene graves problemas. Fase socialmente muy dura, pero de saneamiento económico. Suele aparece deflación de precios. Los tipos de interés bajan para estimular la economía, por lo que el mercado de deuda suele ver alzas importantes en el precio.

Para ahondar en el estudio del ciclo, es interesante leer a autores como Carl Menger, Hayek, Von Mises o Schumpeter.

Asimismo, para perfiles conservadores, conocer el ciclo es muy interesante para desarrollar coberturas. La diversificación estructural, es decir, trabajar con una gran variedad de activos descorrelacionados entre sí también es atractivo para ciertos perfiles, para que siempre haya alguna parte de la cartera que nos proteja en cualquier entorno económico.

Un ejemplo es la cartera permanente, que diversifica entre los principales activos de mercados a partes iguales, oro, liquidez, renta fija y renta variable. 25 por ciento cada activo. Este es un portfolio que debería protegerte ante cualquier futuro económico, por adverso que pueda ser, suframos inflación, bonanza, recesión e incluso depresión.

Como hemos visto, podemos tratar de predecir el ciclo y apostar por los activos que funcionan bien en cada fase del mismo -gestión activa- o invertir sin importar la fase del ciclo, teniendo en cartera activos descorrelacionados que funcionan bien en todo entorno -gestión pasiva-.

Para esta segunda filosofía, Harry Browne desarrolló la mencionada cartera permanente, que ha dado históricamente una rentabilidad anualizada de entre un 4,5% y un 5% por encima de la inflación.

Imagen 2. La cartera permanente de Harry Browne, fuente TradingPRO

Es importante, por tanto, rebalancear periódicamente la cartera, ya que conforme pase el tiempo unos activos crecerán mucho y otros perderán valor. Estos rebalanceos pueden hacerse de forma trimestral o, incluso, anual.

El timing del ciclo, es decir, cuándo llegará la recesión siempre es incierto, pero el trabajo de todo economista e inversor es entender el ciclo, tratar de anticiparlo con argumento sólidos y comprender adecuadamente cómo funcionan los principales activos en las diferentes fases. El valor añadido que aporta esto es tremendo para la correcta asignación de activos.

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