Lo que nos quita el sueño a los gestores de renta fija

Este artículo ha sido escrito por Marco Giordano, director de inversiones de renta fija en Wellington Management

Varios factores del entorno macroeconómico están en el punto de mira una vez transcurrido el primer mes del año. Son los siguientes:

1) Escalada en el Mar Rojo. A corto plazo, seguimos viendo que los precios del transporte marítimo se mueven al alza, ya que los transportistas de carga evitan el Mar Rojo y se ven obligados a tomar la ruta mucho más larga alrededor del Cabo de Buena Esperanza. Aunque menos impactantes que la interrupción post-Covid, los acontecimientos en el Mar Rojo tienen el potencial de sumarse a la inflación de las mercancías. Una perturbación de la oferta debida al retraso en la entrega de éstas tendrá probablemente un impacto más grave en Europa, dado que tiene una economía abierta y el mayor aumento de los costes de transporte marítimo ha afectado a las rutas entre Europa y Asia. La magnitud de la perturbación sigue siendo incierta, pero puede influir en las decisiones de política monetaria si persiste.

2) Efectivo al margen. La incertidumbre de los mercados durante los dos últimos años ha provocado la retirada de cantidades récord de dinero de los fondos de renta variable y renta fija para invertirlas a tipos atractivos en fondos del mercado monetario. Ante la perspectiva de que el ciclo de subidas haya llegado definitivamente a su fin, podríamos asistir a un importante cambio de tendencia a medida que los inversores adquieran confianza en que hemos tocado techo en los tipos de interés.

3) Descarrilamiento de la narrativa del aterrizaje suave. Como ya se ha señalado, las economías se están ralentizando (al tiempo que evitan las recesiones) y la inflación ha recorrido un largo camino desde su máximo de 2022. Hasta ahora, los datos respaldan las expectativas de los inversores de un aterrizaje suave, pero las sorpresas al alza y a la baja podrían cambiar rápidamente la valoración del mercado. Aunque podríamos asistir a un deterioro repentino de las condiciones económicas, existe un riesgo real de que la inflación toque fondo en un nivel superior al objetivo del 2%, ya que los mercados laborales siguen siendo resistentes y estamos empezando a ver una reaceleración del ciclo. En este contexto, los mercados de renta variable y de renta fija siguen disociados, con la deuda pública mostrando una volatilidad mucho mayor que las acciones (así como el crédito), que siguen descontando en su cotización un panorama macroeconómico más favorable.

4) Foco en el sector inmobiliario. La preocupación por el sector bancario resurgió después de que un banco regional estadounidense anunciara cancelaciones de préstamos inmobiliarios comerciales problemáticos y un aumento de las provisiones para insolvencias futuras. El banco ha superado recientemente la barrera de los 100.000 millones de dólares en activos, lo que conlleva un mayor nivel de escrutinio sobre el riesgo de crédito, el capital, la liquidez y los costes de regulación y cumplimiento. Los bancos de importancia sistémica mundial (GSIB) con más de 700.000 millones de dólares en activos están sujetos a una mayor supervisión y regulación y han demostrado una resistencia significativa. Aunque no vemos que surja un riesgo sistémico de este banco en concreto, estamos pendientes de posibles repercusiones adversas.

5) El cambio de política de Japón. La normalización en 2024 es ahora una opinión consensuada de los inversores, sin embargo, el momento y el ritmo de esta será algo que los mercados tendrán que navegar con cuidado. La reciente caída de la inflación podría dar al Banco de Japón (BoJ) una gran libertad para determinar cuándo abandonar los tipos negativos y dejar formalmente de controlar la curva de rendimientos. En las actas publicadas recientemente, los funcionarios del BoJ parecen cada vez más seguros de que el crecimiento salarial ha repuntado significativamente y de que la inflación está pasando gradualmente a ser generada internamente, en lugar de importada. El IPC subyacente, que excluye las partidas más volátiles como los alimentos y la energía, respalda la opinión de que la política acomodaticia está logrando por fin su objetivo deseado de elevar la inflación de forma sostenible hasta el 2%.

Sectores en los que vemos oportunidades (como compañía de gestión activa, nuestras opiniones/posicionamiento son dinámicos y lo que figura a continuación puede no cambiar durante meses o cambiar dentro de un mismo mes en función de las condiciones del mercado):

• Dado lo prolongado e incierto que ha sido el ciclo de tipos este año, seguimos favoreciendo principalmente las estrategias de rentabilidad total de mayor calidad que están menos limitadas por los índices de referencia. Esto podría incluir estrategias globales soberanas y de divisas que brillan durante estos periodos o estrategias sin restricciones que tienen la capacidad de navegar por el ciclo tardío mediante la asignación a través de diferentes sectores.
• Las estrategias de renta fija básica (core), y en particular de crédito, resultan cada vez más atractivas. La renta fija de alta calidad es atractiva tanto desde el punto de vista de los ingresos como de la protección del capital, ya que ofrece una combinación de carry y un importante recorrido al alza en un entorno de bajo riesgo. Los ingresos de estas estrategias no sólo son atractivos en sí mismos, sino que también proporcionan amortiguadores adicionales frente a la volatilidad de los tipos.
• Los inversores europeos que buscan protegerse de la volatilidad y la incertidumbre actuales pueden obtener ingresos atractivos en bonos de alta calidad, tanto en los mercados locales como internacionalizándose.
• La asignación a efectivo puede ser demasiado cortoplacista. En los dos últimos años hemos asistido a importantes flujos hacia efectivo y productos similares, y aunque obtener un buen rendimiento en un entorno incierto parece atractivo, el coste de oportunidad de no invertir este efectivo en renta fija es cada vez mayor. Los rendimientos de los bonos de alta calidad suponen un flujo de ingresos similar al del efectivo, al tiempo que ofrecen protección frente a las caídas, en caso de que los bancos centrales lleven a cabo recortes de tipos este año. Para los inversores preocupados por el calendario de su asignación de efectivo a la renta fija, históricamente ha merecido la pena adelantarse a la última subida, en lugar de retrasarse.
• Tanto el alto rendimiento como los mercados emergentes siguen siendo atractivos desde la perspectiva de la relación rendimiento-préstamo, pero esperamos que continúe la volatilidad junto con el riesgo geopolítico. Aunque los fundamentales pueden empeorar a medida que los efectos retardados de la política económica se hagan sentir en la economía, los beneficios empresariales se han mantenido resistentes hasta ahora. En Europa, en particular, no se observa la misma acumulación de apalancamiento en high yield que en ciclos anteriores. Mientras que el mercado ha crecido un 8% acumulado en los últimos 5 años, en línea con el PIB, el mercado de crédito privado ha duplicado su tamaño en el mismo periodo.