Sombras de calidad

Los atributos de calidad, como el poder de fijación de precios, las barreras de entrada y las sólidas ventajas competitivas, pueden generar beneficios más predecibles que se acumulan con el tiempo y ayudan a gestionar las caídas. Desde 2009, el índice S&P 500 ha acumulado un 500%, a un ritmo del 14.5% anual. Si se compara el rendimiento del mercado con respecto a las dos décadas anteriores, el 6% anual que acumuló queda empequeñecido. En un mercado alcista, cuando la subida de la marea levanta todos los barcos, se infravalora la importancia de limitar las caídas. 

Consideramos que esto es importante por dos razones: En primer lugar, a medida que el crecimiento de los beneficios se convierte en un componente más importante de la revalorización de la renta variable, los inversores tienden a dar prioridad a los fundamentales en la selección de valores. Acogemos con satisfacción este cambio; la selección de valores es nuestro oficio. En segundo lugar, los errores de los inversores serán más evidentes si los múltiplos se convierten en un obstáculo. Por ello, los modelos de negocio más predecibles pueden volver a ponerse de moda. 

Aunque los inversores pueden estar de acuerdo en los principios básicos de la inversión de calidad, existen muchas sutilezas y matices a la hora de definir una empresa de calidad. Los enumeramos:

1. Los modelos de negocio prometedores no siempre hacen empresas de calidad

Los inversores siempre están a la caza de la próxima gran idea. ¿Quién será el próximo Amazon, Apple o Google? En la búsqueda de riquezas, la gente olvida que por cada Google hay múltiples Yahoos. Los modelos de negocio especulativos son motores de innovación y progreso, y constituyen una parte importante de la economía, pero ¿pertenecen a una estrategia que espera limitar el riesgo de caídas? 

Para ser claros, no estamos en contra de invertir en empresas tecnológicas. Somos accionistas de algunas de las mayores empresas tecnológicas de la actualidad. Sin embargo, consideramos que tener razón es más importante que ser el primero. Somos inflexibles en cuanto a un historial mínimo de crecimiento rentable para invertir. En nuestra opinión, si la empresa es transformadora, puede estar seguro de que no dejará de crecer tras unos 5 años. Por ejemplo, si usted invirtiera en Amazon en 2010, trece años después de su salida a bolsa y con un historial de 5 años de crecimiento rentable, aún habría multiplicado su inversión original por 25 veces.

2. Valor y calidad no son necesariamente excluyentes

Aún no he encontrado un inversor que busque comprar caro y vender barato. La inversión y la generación de valor van unidas de la mano. Sin embargo, hay mucha confusión sobre el significado de valor. Tal y como lo entiende la mayoría de la gente, el valor consiste en invertir en empresas que no gozan del favor del mercado y que cotizan a múltiplos bajos, con la esperanza de que el mercado acabe valorando las acciones adecuadamente. Según esta definición, las acciones de calidad, que generalmente cotizan con prima respecto al mercado, se perciben como "caras".

En nuestra opinión, se trata de una definición limitada de la inversión en valor. De hecho, los valores con un PER bajo pueden estar sobrevalorados. Por ejemplo, en 2001 Costco cotizaba con una prima del 50% frente a Tesco (28x frente a 19x); sin embargo, su prima es aún mayor hoy y las acciones de Costco valen 10 veces más que las de Tesco. Durante este tiempo, los beneficios de Costco se multiplicaron por ocho y los de Tesco disminuyeron ligeramente. En nuestra opinión, el valor es la acumulación de capital a lo largo del tiempo mediante la capitalización de los beneficios y el flujo de caja libre.

3. El crecimiento de los beneficios no es sinónimo de inversión de calidad

Como ya hemos comentado, en gran medida el valor aumenta con la capitalización de los beneficios, pero lo contrario no siempre es cierto. El crecimiento de los beneficios no siempre crea valor. Este es un punto sutil pero importante. La creación de valor no sólo depende del crecimiento de los beneficios, sino también de la tasa de rentabilidad de la empresa.

4. La gestión de las desventajas no es una ocurrencia tardía

Se necesita dinero para ganar dinero. Si su inversión ha bajado un 50%, tendrá que duplicarse antes de recuperar sus pérdidas. El mundo es demasiado complejo para que hagamos apuestas direccionales, ya sea porque existen demasiadas incógnitas conocidas (por ejemplo, los riesgos macro) o desconocidas (por ejemplo, una pandemia). Por este motivo, además de ceñirnos a nuestro enfoque de búsqueda de empresas de calidad, también pretendemos construir carteras teniendo en cuenta la gestión de las caídas. Nuestro enfoque de inversión consiste esencialmente en encontrar un equilibrio entre maximizar la rentabilidad total y minimizar el riesgo a la baja.

Idealmente, nos gustara invertir en valores que reúnan ambas características; en realidad, la mayoría de las veces las grandes empresas no son baratas y la valoración forma parte de nuestra evaluación del riesgo. Al igual que no nos gusta pagar primas de seguros, para minimizar el riesgo de una cartera es preciso encontrar el equilibrio adecuado entre valores de mayor crecimiento/múltiplos más altos y valores de menor crecimiento/más baja volatilidad. En un mercado guiado por el momentum, cuando el viento sopla a favor, es fácil restar importancia a los riesgos y centrarse únicamente en maximizar el crecimiento, pero cuando la casa está en llamas, nos alegraremos de haber pagado esas primas.

5. Las ranas no se convierten en príncipes

A veces, las empresas que parecen buenas teóricamente acaban teniendo problemas. Para quienes prestan atención, las señales de advertencia están ahí. Con buen criterio, los inversores pueden descartar compañías que pueden perder su capacidad de obtener beneficios excesivos en el futuro. 

Conclusión

Nuestra propuesta de valor es sencilla. Para incrementar el patrimonio de nuestros clientes a largo plazo, sólo invertimos en empresas de calidad, con un historial de crecimiento y rentabilidad elevados. No obstante, estamos de acuerdo en que los resultados pasados no garantizan los futuros y en que a veces cometemos errores. No obstante, nuestro enfoque ha pretendido históricamente ofrecer un menor riesgo y ayudar a gestionar también las caídas. Hay numerosos tipos de estrategias de calidad, y aunque algunas se comportarán mejor que otras en distintas partes del ciclo, nos ceñiremos a nuestra disciplina.