Jackson Hole: ¿Pistas de un recorte de 25 o de 50 puntos?

El título del Simposio Económico de Jackson Hole de este año -esencialmente un breve campamento de vacaciones para los economistas y banqueros centrales del mundo- es “reevaluar la eficiencia y la transmisión de la política monetaria”. Ésta, una cuestión importante dada la notable resistencia que han mostrado las economías de los mercados desarrollados al ciclo de subidas de tipos de interés más brusco que hemos visto en cuatro décadas. 

El discurso del presidente de la Reserva Federal (Fed), Jerome Powell, será el punto culminante de los dos días del evento. Tendrá lugar el viernes. Por supuesto, el mercado estará pendiente de las palabras de Powell en busca de cualquier indicio de su pensamiento tras la venta masiva y posterior recuperación provocada por los datos del mercado laboral a principios de este mes, y lo que podría significar para la inminente decisión de tipos en la reunión de política monetaria de la Fed del 17-18 de septiembre. Dado que el mercado de futuros está valorando actualmente en torno a 95 puntos básicos de recortes a finales de año, y sólo hay tres reuniones de la Fed en ese periodo, la pregunta más apremiante para los inversores es si la Fed podría iniciar su ciclo de recortes el próximo mes con un recorte de 25 o 50 puntos básicos. 

El enigma para la Reserva Federal gira principalmente en torno al desempleo. Los datos de principios de agosto mostraban que el desempleo en Estados Unidos había subido hasta un 4,3%, más débil de lo esperado, a un 0,9% del mínimo del ciclo y suficiente para activar la llamada regla de Sahm. Aunque el reciente repunte del desempleo es sin duda motivo de preocupación para la Reserva Federal, le tranquilizará saber que el reciente debilitamiento no se ha debido únicamente a una menor demanda de mano de obra (las tasas de vacantes y de contratación han bajado, pero no de forma acusada), sino también a una mayor oferta de mano de obra, dada la mayor tasa de participación en la población en edad productiva desde 2001 y los elevados niveles de inmigración. Además, los datos ajenos al mercado laboral siguen siendo sólidos. El índice ISM de servicios mostró un fuerte repunte en julio tras un informe de junio flojo, y el componente de empleo en particular superó las expectativas. Las cifras de ventas al por menor volvieron a superar las expectativas la semana pasada, con el grupo de control (que entra en las estimaciones del PIB) en el 0,3% tras una fuerte impresión del 0,9% el mes anterior. 

El discurso de la Reserva Federal desde la publicación de los datos del desempleo ha sido en general comedido, como cabía esperar. Es evidente que algunos miembros de la Reserva Federal mantienen un sesgo inflacionista, y Mary Daly, Raphael Bostic y Jeff Schmid se han centrado en la inflación más que en los datos laborales en sus últimos comentarios. La Reserva Federal no querrá hacer nada que reavive los temores inflacionistas, sobre todo teniendo en cuenta que el IPC subyacente (la medida preferida de la Reserva Federal) se sitúa por encima de su objetivo del 2%. Pero con la inflación comportándose en gran medida por sí misma (los datos del IPC subyacente de la semana pasada mostraron un 0,165% intermensual en julio, situando la tasa trimestral anualizada en el 2%), la Reserva Federal tampoco querrá restringir la economía más de lo necesario, con los tipos todavía en el 5,5%. Powell calificó la regla Sahm de «regularidad estadística» y no de señal de recesión en la reunión de política monetaria del mes pasado, pero la Reserva Federal será consciente de que, una vez que la tasa de desempleo empieza a subir, puede ser muy difícil detenerla.

En nuestra opinión, los datos hasta ahora apuntan a una economía que se está ralentizando pero que sigue creciendo, y esperamos que Powell lo destaque el viernes. No creemos que vaya a descartar un recorte de 50 puntos básicos, especialmente teniendo en cuenta que se espera otro informe laboral antes de la reunión de septiembre, y nuestra hipótesis de base sigue siendo un recorte de 25 puntos básicos.

Dado que los funcionarios de la Reserva Federal no han cambiado su tono desde los débiles datos de nóminas no agrícolas que desencadenaron las ventas masivas, existe la posibilidad de que la acción de los precios continúe retrocediendo hasta acercarse a los niveles predominantes a mediados de julio. El índice de renta variable S&P 500 ha borrado sus pérdidas en lo que va de mes, y los diferenciales de crédito casi han hecho lo mismo. Sin embargo, los rendimientos de la deuda pública siguen cerca de sus mínimos del mes, por lo que, o bien Powell confirma esta visión más bajista, o bien la deuda pública va a ceder parte de las ganancias de las últimas semanas.