Las elecciones estadounidenses ponen a prueba la resistencia de la economía mundial

La economía estadounidense y mundial siguen resistiendo a la espera de las próximas elecciones presidenciales en Estados Unidos. Sin embargo, por lo que respecta al crédito, la fragilidad económica de Europa plantea dificultades, pese al apoyo que brinda la relajación de los tipos de interés.

A medida que nos adentramos en el cuarto trimestre de 2024, el crecimiento de la economía mundial sigue resistiendo los múltiples retos de los últimos años. El último de ellos es la reevaluación del riesgo de los mercados de deuda soberana de la eurozona tras las elecciones anticipadas en Francia y la brusca caída de los mercados mundiales de renta variable a principios de agosto por la inquietud que suscita una posible recesión en EE.UU. y una política monetaria excesivamente restrictiva.

Sin embargo, al contrario de lo que se cree, la economía estadounidense no está en recesión ni al borde de ella. Sigue creciendo a una tasa anualizada superior a su potencial, en torno al 3% intertrimestral, según los últimos datos del fiable modelo GDPNow del Banco de la Reserva Federal de Atlanta. En Scope estimamos un potencial de crecimiento anual de EE.UU. -o la tasa de crecimiento tendencial- más moderado, en un 2%,. Aunque ha aumentado la tasa de empleo debido a una mayor participación de la población activa, sigue siendo históricamente baja, lo que refleja la resistencia del mercado laboral.

Los mercados financieros se estabilizaron tras la caída de principios de agosto y los índices bursátiles estadounidenses alcanzaron nuevos máximos. El PER de Shiller se mantiene claramente por encima de los niveles anteriores a la crisis financiera mundial. Cada vez hay más pruebas que respaldan la tesis que sostenemos desde hace tiempo de un aterrizaje suave de las economías estadounidense y mundial, a pesar de las subidas de tipos más pronunciadas registradas hasta la fecha.

En muchos sentidos, algunos elementos de este ciclo han sido extraños, como por ejemplo la forma tan limitada en que las economías han respondido a las importantes subidas de tipos junto a las falsas profecías que auguraban una recesión a partir de una curva de tipos invertida. Sin embargo, la resistencia de la economía ha sido muy distinta a la de las crisis financieras que han cerrado los ciclos de subidas de tipos más importantes del pasado. Esto puede sugerir que se han producido cambios en la economía y adaptaciones del sistema bancario desde la crisis financiera mundial de 2008 y la adopción de Basilea III, incluso aunque algunos de los cambios puedan haber reducido la eficacia de la transmisión monetaria.

No obstante, como la economía estadounidense demuestra una y otra vez que las previsiones de recesión del mercado y del consenso económico son erróneas, mantiene un nivel de inflación que probablemente se conserve por encima de las tasas anteriores a la crisis del coste de la vida a medio plazo. La inflación subyacente del IPC se situó en el 3,2% interanual en agosto, a pesar de haberse moderado sustancialmente desde sus máximos. Estimamos un IPC medio para EE.UU. del 2,9% este año y del 2,5% en 2025.

Aunque lo más probable es que la inflación siga disminuyendo con el tiempo, los riesgos a medio plazo para el objetivo de inflación simétrica del 2% pueden estar hoy más sesgados al alza. Esto podría suponer un reto para la Reserva Federal, que se propone recortes de 250 puntos básicos en conjunto para 2026. Los efectos agregados de la relajación monetaria, una política fiscal expansiva y una economía estadounidense ya sobrecalentada pueden complicar el camino para una relajación monetaria significativa, especialmente teniendo en cuenta la inflación persistente en el sector servicios y el crecimiento salarial.

Las elecciones estadounidenses serán decisivas para las perspectivas económicas

Las elecciones estadounidenses de noviembre serán decisivas para las perspectivas económicas mundiales de 2025 y más allá. La retirada del presidente Joe Biden cambió radicalmente el cariz de la contienda y, a estas alturas, parece que el resultado de las elecciones será una carrera muy reñida entre la vicepresidenta Kamala Harris y el expresidente Donald Trump (gráfico 1). Es probable que el partido que consiga la presidencia esté en mejor posición para hacerse con la Cámara Baja (Cámara de Representantes), mientras que el Partido Republicano podría tener ventaja en la Cámara Alta (Senado), dado el mayor número de escaños demócratas en juego este año.

Tanto la presidencia de Harris como la de Trump serán reflacionistas a pesar de sus diferentes objetivos económicos, políticas fiscales y prioridades de gasto. No obstante, las promesas de Trump de aumentar los aranceles en general hasta el 10%-20%, junto con una imposición mínima del 60% sobre las importaciones procedentes de China, sugieren que las implicaciones a corto plazo para la subida de los precios podrían ser más significativas con Trump.

Una victoria de Harris en noviembre ofrecería probablemente una mayor continuidad de las tendencias económicas existentes, manteniendo el actual equilibrio de riesgos y favoreciendo que los tipos sigan bajando gradualmente. Por el contrario, una victoria de Trump podría dar al traste con las expectativas existentes y obligar a replantearse las perspectivas económicas y de inflación, así como el calendario y la velocidad de la relajación de los bancos centrales.

En tal caso, los aranceles y el endurecimiento de la política de inmigración podrían ralentizar el crecimiento de la producción, aunque la inflación suba temporalmente. Además, el hecho de que Trump cuestione la independencia de la Reserva Federal (abogando por un mayor papel del presidente en la política del banco central) podría exacerbar la incertidumbre en torno a la inflación y la trayectoria de los tipos de interés si vuelve a ocupar el cargo.

A medio plazo, cualquier presidencia de Trump puede introducir mayores riesgos de crédito a nivel mundial, lo que eleva el riesgo financiero de la desregulación y las incertidumbres geopolíticas, aunque las implicaciones a corto plazo pueden ser más variadas debido a las políticas favorables a las empresas.

Es improbable que los bancos centrales vuelvan a una época anterior de tipos ultrabajos

El importante recorte de tipos acometido por la Reserva Federal el 18 de septiembre en respuesta a las presiones del mercado cambia los cálculos de otros bancos centrales, independientemente de que lo reconozcan o no públicamente. Aun así, mientras los bancos centrales sigan bajando los tipos, es poco probable que vuelvan a las cifras ultrabajas de durante y antes de la crisis pandémica. La aplicación de tipos más altos durante más tiempo -o de los denominados tipos neutrales más altos que antes de la crisis del coste de la vida, una vez concluidos los ciclos de recortes de tipos- supone reconocer que la relajación se produce en un contexto de crecimiento mundial superior al potencial del 3.3% para este año y del 3.4% para el próximo. Nuestras cifras de crecimiento mundial superan en 0.2 puntos porcentuales las previsiones de finales del año pasado.

No obstante, la intervención de los bancos centrales sigue siendo crucial, especialmente en regiones como la eurozona, cuyas perspectivas económicas se han debilitado considerablemente. El índice compuesto de directores de compras del bloque cayó a 49 en septiembre (gráfico 2), situándose por debajo de la línea de expansión-contracción por primera vez desde enero de este año, al desvanecerse el impulso temporal de los Juegos Olímpicos de París.

La recuperación de la zona euro se ha visto lastrada por el sector manufacturero y la atonía de la economía alemana. La crisis de gobernanza en Francia («rating» soberano AA/perspectiva negativa) ha minado la confianza en su economía. No obstante, los movimientos de los diferenciales franceses en los últimos tiempos parecen responder a una situación bastante idiosincrásica, lo que supone un menor riesgo de contagio para los demás mercados europeos en comparación con las primeras fases de la crisis. Mientras tanto, las economías periféricas de la eurozona siguen obteniendo mejores resultados debido a la desigual recuperación europea.

Esto subraya la urgencia de que el Banco Central Europeo se plantee volver a flexibilizar los tipos este trimestre. Con todo, el hecho de que los tipos de interés sigan siendo elevados, aunque los tipos a corto plazo se reduzcan gradualmente, podría respaldar los ratings de las instituciones financieras europeas. Por otra parte, unos tipos estables más elevados, unidos a una economía frágil, suponen un reto para los ratings de la mayoría de los sectores europeos.