Las elecciones francesas redirigen la atención de los inversores

Es probable que veamos un endurecimiento de los diferenciales de la deuda pública francesa en caso de que la Agrupación Nacional obtenga una mayoría relativa. Aunque el mercado habría preferido el statu quo, ese barco ya ha zarpado y no es un resultado inesperado dada su ventaja en las encuestas. Marine Le Pen ha pronunciado los discursos correctos sobre trabajar con el gobierno de Macron, por lo que el mercado no saltará directamente a la valoración de una crisis fiscal. También elimina el riesgo de que una coalición del Nuevo Frente Popular se haga con el poder, que es lo que más asusta a los inversores ante las expectativas de un rápido crecimiento del gasto no financiado.  

Sin embargo, a medio plazo, más poder para la Agrupación Nacional o el Frente Nacional debilitará las relaciones con Europa. Y dificulta que Europa responda a los choques externos de forma coordinada, en particular a cualquier política fiscal conjunta. El precio de ataque al BCE es menor, ya que tendría dificultades para ponerse del otro lado de los errores generados internamente. Esto también será válido para otros países de Europa que elijan gobiernos más populistas. Debe existir la percepción de que el BCE actúa en interés de la UE en su conjunto en lugar de subvencionar las decisiones nacionales. Podrían establecerse paralelismos con la forma en que se apoyó a la periferia en 2009, pero la diferencia es la escala temporal de esos problemas, lo cómplice que fue el núcleo europeo al ignorar su acumulación y la capacidad de culpar a las condiciones de crecimiento mundial.  

Esto nos hace ser bastante negativos sobre los diferenciales a más largo plazo de los bonos soberanos no básicos frente a los Bunds, lo que ahora incluye a las OAT franceses. En periodos de tensión, serán más vulnerables a perder la confianza de los inversores. Mientras tanto, los bunds seguirán siendo un instrumento de riesgo y, por tanto, se beneficiarán de cualquier aumento de la percepción de debilidad económica mundial.

Estas elecciones están reorientando la atención de los inversores. Los inversores se sienten cada vez más incómodos con las políticas presupuestarias y los déficits insostenibles. Pero esto también ha provocado debilidad en la renta variable y la renta fija de los bancos. El acceso al mercado es una cuestión existencial para los bancos, y los periodos de tensión en los mercados reducen la capacidad de captar capital nuevo. Si la prima de riesgo sigue subiendo en los OATS franceses, no se trata sólo de un caso puntual de ingestión. Francia es una parte demasiado grande de la UE como para que esto quede en papel mojado. Incluso nos preguntamos si esto va lo suficientemente lejos como para volver a centrar la atención del mercado en los déficits presupuestarios estadounidenses. Llevan años funcionando a niveles "insostenibles", pero mientras el mercado se ha mantenido cómodo con una relación deuda/PIB superior al 100%, no ha sido un problema para la emisión de bonos del Tesoro estadounidense. Si los inversores empiezan a cuestionar la solvencia de un país del G7, ¿por qué no de otros?